Los mercados miran para otro lado. Y se equivocan

Ocurre algo extraño en los mercados financieros y casi nadie habla de ello. Según el índice de incertidumbre mundial de FMI, desde principios de 2025 los niveles de incertidumbre prácticamente se han duplicado. El comercio se fragmenta. Los bloques geopolíticos son cada vez más rígidos. El riesgo climático físico aumenta a medida que las aseguradoras se retiran de los activos con grandes exposiciones.  

Todas esas tendencias se han gestado durante años. Y, sin embargo, el índice MSCI World se ha triplicado desde 2008, mientras que el PIB mundial ha crecido en torno a un 50  % durante ese periodo. A los mercados financieros no parece importarles, pero esa actitud no debería tranquilizarnos. Se trata de un problema muy serio. 

Tres pilares — y cada uno se resquebraja 

La calma de los mercados financieros se sustenta en tres pilares estructurales, y ninguno de ellos muestra una verdadera estabilidad económica. 

El primero es la concentración. Los diez títulos principales del MSCI World representan ahora el 25 % de su ponderación total, frente al 9 % registrado en 2015. Cuando un puñado de empresas tienen tanto peso en un índice, el rendimiento de ese índice dice muy poco sobre la evolución general de la economía. Su rentabilidad se centra en la buena marcha de siete grandes compañías y en la narrativa imperante sobre la inteligencia artificial. Cuando suben las “Siete Magníficas”, sube el índice, a pesar de que el resto de las empresas puedan estar estancadas. Y, en gran medida, así ha sido. Además, esta concentración es un fallo del mercado en sí misma.  Los mercados valoran la alta rentabilidad (esperada) de estas empresas, que, a su vez, solo puede obtenerse gracias a su poder excesivo en el mercado. 

El segundo es el respaldo de los bancos centrales. Desde 2008, los mercados han aprendido la sencilla lección de comprar cuando haya caídas porque los bancos centrales intervendrán si la cosa se pone fea. El valor combinado de los balances de la Reserva Federal y del BCE pasó de algo menos de 2 billones de dólares a más de 15 billones de dólares en su punto más alto. No es que el riesgo desapareciera, simplemente se ocultó debajo de la alfombra y los activos se revalorizaron como si ese respaldo fuera permanente. Los mercados han dejado de preguntarse si un activo vale lo que cuesta y confían en la ayuda de los bancos centrales en el caso de que haya problemas. 

El tercero es que el sistema financiero se retroalimenta. La intermediación financiera mundial asciende ahora a 410 billones de dólares, es decir, más de tres veces el PIB mundial y cerca del doble que hace una década. Los activos globales bajo gestión ascendieron a 147 billones de dólares en 2025, lo que supera por primera vez la producción anual del planeta. En los mercados secundarios la mayor parte de la actividad se mantiene dentro del sistema financiero y no tiene ninguna conexión con la economía real. La consecuencia evidente es que los precios de la vivienda, de la renta variable y de otros activos han superado con creces los precios al consumo. Mientras tanto, el peso del trabajo en la renta nacional ha disminuido poco a poco en los últimos años. La riqueza se ha desvinculado de los ingresos. Una característica estructural definitiva del hipercapitalismo. 

Cada uno de estos tres pilares no sirve más que para ganar tiempo. Ninguno cambia la realidad subyacente. 

Desplazar en lugar de resolver 

La obra del sociólogo Wolfgang Streeck Buying Time: The Delayed Crisis of Democratic Capitalism (2014) explica mejor que muchas teorías económicas cómo el capitalismo occidental ha sobrevivido desde 1980. No ha resuelto su principal contradicción, sino que la ha desplazado. Ha aplazado el coste. Y siempre traslada ese coste a otras espaldas. Y esa carga no deja de aumentar. Esta es la contradicción que impera entre la acumulación de capital y la legitimidad democrática. Cada desplazamiento genera una crisis nueva. Cada crisis requiere un desplazamiento nuevo y mayor que el anterior. 

La secuencia resulta sorprendente si se analiza con detenimiento. En los 80 y principios de los 90 del siglo XX, el desplazamiento comenzó con el arbitraje laboral y el comercio. Los salarios se redujeron a través de la globalización y las ganancias de productividad beneficiaron al capital. En la década anterior a la crisis financiera de 2008, la deuda de los hogares sustituyó a los salarios. La expansión del crédito sostuvo el consumo tras el estancamiento de los salarios. Después de la crisis financiera, la deuda privada pasó a ser soberana a medida que los gobiernos absorbieron las pérdidas del sistema financiero e impusieron medidas de austeridad para gestionar las consecuencias. En los años anteriores a 2020, la legitimidad se agotó a través del populismo, el Brexit, las guerras comerciales y las tensiones electorales. Todo ello reflejaba el coste acumulado de las tres fases anteriores. Y, desde 2020, predominio fiscal, impresión de dinero y, en la fase actual, geo-fragmentación y desregulación. Los bancos centrales y los gobiernos han difuminado sus fronteras. Los bloques geopolíticos han comenzado a desvincularse de las cadenas de suministro y del sistema financiero. 

Lo que distingue la fase actual de las anteriores es que nadie sabe cuál es el paso siguiente. Cada aplazamiento anterior contaba con agentes institucionales claro que lo realizaban: empresas, hogares, gobiernos, agentes políticos. El aplazamiento actual se produce al nivel del propio sistema democrático. La forma del Estado no se consolida ni se vacía. Se erosiona. Y no hay agentes para absorber el próximo desplazamiento. Esta situación ya nos ha llevado a un callejón sin salida con anterioridad. Pero cada aplazamiento anterior dejaba las instituciones lo suficientemente intactas como para soportar el siguiente. Ahorano parece tan evidente que sea así. 

Una relación fundamental que no desaparece 

Lo quedeben pensar quienes invierten es qué sucederá cuando este mecanismo de aplazamientos ya no dé más de sí. Deben ser conscientes de que las rentabilidades financieras dependen de la realidad económica. Al fin y al cabo, una acción es un derecho sobre la rentabilidad de un activo, una participación en los beneficios futuros de las empresas. Y los bonos representan un derecho sobre futuros flujos de caja. Esos beneficios y flujos de caja se derivan, en última instancia, de la actividad económica verdadera dl trabajo, los sistemas naturales, la estabilidad social. 

Aunque parezca una obviedad, ningún informe de perspectivas de inversión habla de ello. Si calculamos la correlación móvil de Pearson de 30 años entre el crecimiento del PIB real mundial per cápita y la rentabilidad total de la renta variable (con datos del Banco Mundial y la serie de rentabilidades históricas de Damodaran) esa correlación osciló entre –0,29 y +0,01 durante el periodo 1990-2024. Es decir, cercana al cero y, a menudo, negativa. 

La razón de tan escasa correlación es estructural. En cualquier horizonte en el que se operen las inversiones, las rentabilidades vienen por la liquidez, por la confianza y por los tres pilares descritos, no por el crecimiento económico subyacente. El ancla a largo plazo existe, pero la cuerda que conecta los precios financieros con los fundamentos de la economía real es tan larga que parece que nunca se tensa. Hasta que lo hace. 

Desde 1960, el PIB per cápita del mundo real ha crecido un 223  %. La rentabilidad total del índice S&P 500 ha crecido cerca de un 61 000 %. Estas cifras sugieren que no existe un vínculo directo entre el sistema financiero y la economía real. Sin embargo, sería absurdo pensar que eso es cierto. Aunque pueda que sea así durante años, esa desconexión no puede prolongarse indefinidamente. Y cuando se rompa la cuerda, lo hará de forma repentina. El desplome de los bonos de 2022 lo constató. Los aranceles adoptados por Trump el Día de la Liberación, la compresión de las valoraciones de las empresas y la retirada de las aseguradoras de los activos expuestos al clima son otros ejemplos. 

Los tres pilares estructurales sirven para ganar tiempo, pero no cambian la relación fundamental entre el sistema financiero y la economía real. 

Consecuencias para la inversión 

La tradicional diversificación adoptada por la inversión se basa en la premisa de que los riesgos no están correlacionados. Sin embargo, los riesgos sistémicos lo están por definición. En 2008, 2020 y 2022, la renta variable, la renta fija, el sector inmobiliario y los mercados emergentes cayeron al mismo tiempo y cuando más se les necesitaba. Una cartera diversificada entre muchas clases de activos y mercados no protege frente a los sinsentidos de la civilización. Por lo tanto, no se trata de si se está diversificado o no. Se trata de saber a qué se exponen nuestras inversiones. 

Y es aquí donde las inversiones con impacto suponen una ventaja estructural y no sólo moral. Las personas y entidades inversoras que contribuyen al mundo real y eligen sus activos en consecuencia —y no por criterios de ingeniería financiera— se encuentran en una posición muy diferente con respecto a los tres pilares descritos. 

El riesgo de concentración no les afecta igual, porque su e evolución no se compara con la de los índices dominados por las «Siete Magníficas». Su dependencia del respaldo de los bancos centrales es menor porque su liquidez proviene de activos reales, como las infraestructuras de transición energética, la vivienda social y los préstamos directos, que no necesitan ese respaldo para mantener su valor. Y, además, los riesgos de sostenibilidad y geopolíticos son más visibles porque antes de invertir ya saben a qué se dedica esa empresa.  

Hay un aspecto concreto de los mercados privados que merece atención. La mayoría de quienes invierten recurren a ellos para suavizar la volatilidad de sus carteras porque sin una valoración diaria a precios de mercado, transmiten una sensación de estabilidad. Pero esa estabilidad suele ser más aparente que real. En muchos casos no es más que un retraso en el reconocimiento de los resultados. Cuando el mercado revaloriza el riesgo sistémico, las valoraciones de los activos privados también se ajustan finalmente, aunque hacen más tarde y con menos transparencia.  

La verdadera lógica de invertir en mercados privados debería ser obtener exposición a actividades económicas reales y a largo plazo, precisamente porque esas actividades tienen capacidad de perdurar. La perspectiva del riesgo y la del impacto convergen en el mismo punto y para entender de verdad el perfil de riesgo de un activo, antes hay que entender qué función cumple en la economía real. 

No se trata de “si”, sino de “cuándo” 

La inversión convencional se adaptará a la realidad nueva. Siempre lo hacen. La cuestión es si lo harán antes o después de que se haya descontado en los precios. 

Las personas y entidades inversoras que siempre han sabido a qué se destina su dinero y que han tenido en cuenta los resultados del mundo real — y no los resultados de un índice de referencia— ya están bien posicionadas. Su marco de inversión nunca se ha basado en los tres pilares. Ven los riesgos antes de que aparezcan en una pantalla de Bloomberg. 

Por lo tanto, hay tres recomendaciones. Primero, saber a qué contribuye nuestro dinero en el mundo real. Olivarse de las calificaciones o puntuaciones, y fijarse en la actividad económica real, es decir, quién se beneficia, qué se construye, qué se degrada. Segundo, comprender los verdaderos riesgos ecológicos, geopolíticos e institucionales antes de que se reflejen en los precios. Y tercero, apostar por la resiliencia sistémica en lugar de por la diversificación, porque el próximo ajuste no será una crisis puntual. Será una ruptura estructural. 

Cada paso solo funciona si se ha dado el anterior. La mayoría de las carteras se construyen a partir del tercer paso y suelen saltarse el primero y el segundo. No es de extrañar que fracasen. 

Las reglas de la inversión se escribieron para un mundo estable. Y ese mundo ya no existe. 

Este artículo de opinión de nuestro economista jefe Hans Stegeman se publicó originalmente en TIM.